闲来札记：选准与拿住、时间的重要性、股息率的再思考

（本札记作于2023年12月6日）

【选准与拿住】多少年以前，任俊杰老师就提出了投资的两种能力，即选准与拿住，我印象中，他还曾在网上让投资的朋友们讨论，这两项能力究竟哪个更重要。投资这么多年过去了，投资的实践告诉我，很多人之所以失败，并不是因为他们选不准，而欠缺的是在“拿住”上。

为什么拿不住呢？分析原因，大概有以下几点：

一、所谓的大势不配合，比如当下。

有这种投资想法的投资朋友，似乎心思总在天下大势之类的宏大问题上，并且容易被这些宏大的问题吓倒。其实这些问题，不要说他自己，就是一些所谓的专家也往往说不清楚。比如，中金公司2023年十大神预测，据说已全部被打脸，所以有人引用约翰・邓普顿的话点评道：市场预测是傻瓜玩的游戏！哈哈！

二、容易被各种鬼故事吓跑，也比如当下。

大凡股价上涨，市场上便容易出现一些歌功颂德的故事，而一遇到股价下跌，特别是股价长期低迷，于是各种鬼故事就容易在市场上传播开来。诸如某某市值大了，诸如年轻人不喝白酒啦，建设科技强国不需要白酒支撑啊，等等，都属于这种鬼故事之类。此时如果你持有的神经不强大，很容易被这种鬼故事吓跑。而且我发现，越是股价下跌，一些人便容易对这种鬼故事偏听偏信，稍不注意，便上了这些鬼故事的当，进而缴枪投降。

三、容易被损失厌恶心理击倒。

投资最愚蠢的事是将自己的账户当成储蓄账户，这也是很多人跌入痛苦深渊的开始。多少年前，我的一位老乡朋友曾向我说，他的心里素质就不行，明明知道是好企业，但是股价一波动就痛苦得不行。我回答说，如果你不能克服这种损失厌恶心理，那就干脆别投资于股市啦，因为任何给我们带来巨大回报的投资标的，历史上波动百分之三十四十，甚至腰斩也是很正常的，就是巴菲特的伯克希尔历史上也曾有四次腰斩或接近腰斩，如果你承受不了这样幅度的波动，还怎么能够做到长期持有呢？当然，我也不知道我的这位老乡朋友是否已经克服了这种损失厌恶心理，因为后来我们少有见面，即便偶尔见面，大家彼此也不谈投资啦。我估计，他早已经被市场淘汰出局啦！

四、容易被更“性感”的目标诱惑。

股市是一个充满诱惑的地方，哪怕行情长期低迷，也总会充满着短期的诱惑，这样那样的投资热点也此起彼伏。你“立志”慢慢变富吗？市场先生总会诱惑你快点、再快点。我们人都有喜新厌旧的心理，短期的诱惑也往往很“性感”，而自己长持的标的却让人寂寞无聊，在这种情况下，又有多少人能够架得住这种诱惑呢？比如，对今天茅台的长期投资者，很多人很艳羡，但是你可知道，茅台自2012年“落难”之后，到2015年、2016年才开始上涨，其间大概有七八年的时间才创出历史新高，在此期间能够寂寞守住茅台的又有多少人呢？据我的观察，完全可以用凤毛鳞角来形容！

五、容易被家人的意见所左右。

虽然我们名之曰个人投资者，但绝大多数个人投资者承担着整个家庭金融资产保值增值的责任。所以，家人关心关注是正常的。然而股市最好玩的地方之一，就是常常外行“教育”内行，在家庭里也往往不例外。比如，去年十月份茅台大跌之时，就曾有投资朋友给我留言说，他就遭到了家里人的埋怨与责怪，责怪他为什么不在高点卖出云云。所以，统一好家里人的思想，并且坚持自己的投资主见，也是我们个人投资者必备的功课之一，否则，堡垒最容易从内部被攻克，如果自己没有投资的主心骨，在关键时刻自己的决策很容易受到家里人的负面影响。

看来，“拿住”问题并不是那么容易好解决的，那么，如何去解决呢？

最为关键的一招儿还是提高自己的认知，因为认知到位了，自然就“拿住”了，而这个认知包括，一是对自己所投企业的认知，二是对市场先生的认知。正所谓，投资只要学好两门课程就可以了，一门课是如何评估一家企业的内在价值，另一门课是如何面对市场的波动。两门课精进了，自然“拿住”问题就不是问题了。

【时间的重要性】近日，微博友“ZZ贵州茅台价值投资之道”发了一篇长微博《投资中时间的重要性》，我觉得很受启发。这个微博友是我所知道的投资茅台时间最长的一位投资者，他自2001年茅台上市不久之后买入持有至今，其间只买不卖，因此他在投资茅台上所经历的风风雨雨应该是最多的，因而其见解也往往很深刻。在这篇微博中，他自述道：

“看PE，茅台几乎从来没有低过。当茅台只有八九倍PE的时候，其他的股票是3~4倍，甚至一两倍。相比较起来，茅台还是比其他的大多数股票高出去许多倍。2001年我买入茅台的时候。大概价格是37~38块钱人民币之间。当时的每股盈利在0.9元左右。所以我买入时的PE是40倍。2008年时我加仓茅台的价格是230元。当年的每股盈利大概是两块多钱。算下来的PE是100倍左右。如果现在回头去看的话，我依然认为我买的不贵。”

他说，“在各种文章和网络上的一些短文都有一种谬误，那就是价值投资就是好价钱买入某一只股票。其实价值投资的最重要外在要素有三个。第一本金。第二好公司。第三长时间持有。这三个要素是缺一不可的。在这三个要素中，其实最容易做到的是第一和第二要素，最难的是第三要素，时间。因为时间就是人的生命。”

所以，他说成功的价值投资者，无一不是长期主义者！

对他这篇微博，我是感同身受：

一是伟大的时间才会让我们的财富保值增值，相比较之下，一时的估值反倒是小儿科（当然我并不反对买入时“估”一下的）。他强调的“三要素”唯独没有强调估值，我想是有他的道理的，因为我在内心一直深深地藏有一个观点，即从长期看，市场对一家真正优秀成长的企业总是低估的。因为，当下的PE仅仅是你给一家企业拍的一张快照，但估值确是一本故事书（连环画），或者说，一家企业的内在价值是随着时间的画卷慢慢展开的，市场先生是没有能力“估算”出其未来真正的内在价值的。这一点，在茅台这样的“极品”身上可谓得到了淋漓尽致的体现。

二是正印证了我上面的观点，许多人是可以“选准”，但是做不到“拿住”。我多少年前曾经关注的一位投资者（甚至那时我还一度对她有点膜拜），就是因为她在茅台上耍小聪明，结果大约在260元左右做丢了茅台。后来，也没有追回来，进而成为她一生中的痛。虽然后来她开办了一个网站，但我从她的操作看（每天高抛低吸），做丢茅台是自然而然的事情。这方面的例子可以举出很多，包括一些做私募做丢茅台的例子。这里透露一下，我经常上私募排排网上去看一些投资大佬、投资大V的投资业绩，我想如果当年他们不是抛出茅台，而是一直重仓持有，其业绩完全可以用“炸裂”来形容！

三是茅台股价过去二十年上涨几百倍，以后还会如此吗？如实说，今后二十年茅台的股价会上涨多少倍，我是无法判断的，但我认为，如果说它当下的成长已经触碰到了天花板，说这话显然还为时尚早，在可视见的未来，它或者量升，或者价升，或者量价齐升，仍然是大概率事件。如果说，有一天茅台的PE（市盈率）果真落在10-15倍了，如果不是有外在“落难”因素的话，或许它就真正碰到增长的天花板啦，那时的茅台大概率会成为类债券投资了。

【股息率的再思考】在我的一篇札记下面，曾有朋友说，有观点认为茅台特别分红以后股息率也不高，对这一观点我点评道：说这话的人是不懂茅台，甚至还不完全懂投资。这话虽然有点不客气，但却是出自于我的真心，甚至可以说是道出了投资的真谛。我们做投资的一定要知道，股息率的高低虽然是衡量一家企业是否具有投资价值的重要因素，但是切记，它绝不是绝对因素。成长股投资大师费雪就曾经指出过，要淡化股息这一因素。为什么这样说呢？因为一家企业股息率高，大概是有两个原因：一是企业进入成熟期了，未来在成长性上会有欠缺，对这种高股息率要重点关注其未来的可持续性，否则，我们容易掉入估值陷阱；二是市场上广泛的偏见。一家成长性很好的企业，却被市场广泛认为“成熟”了，所以造成股价偏低，进而造成股息率较高。我记忆中，格力电器在2010年左右就被市场广泛认为增长触碰到了天花板，但实际上过去多少年它是个妥妥的成长股（当然现在的格力是不是果真成熟了，需要自己甄别）。投资有时就需要我们洞穿这种偏见，这是市场先生给我们提供的大好机会。在当前市场这种低迷的状况下，我认为正是挖掘这种广泛偏见的大好时机。

当然，我这里再补充一点，对于茅台这样的优秀企业，我倒认为特别分红完全可以正常化，因为它账上的现金“泛滥成灾”，管理层应该果断地提高股息率，如此，茅台的投资者幸甚！